L'efficience informationnelle des marchés
Fondamental : Retour sur la notion théorique de l'efficience
Nous avons précédemment évoqué les tests d'efficience informationnelle. Revenons à présent, sur la notion théorique de l'efficience et sur ses implications.
Hayek, Friedrich A. [1945][1] fut sans doute le premier à mettre en exergue le rôle informationnel des marchés dans la communication des connaissances et de l'information.
La réunion d'acteurs détenteurs de connaissances parcellaires permet la production spontanée d'un signal, le prix, agrégeant les informations apportées volontairement par les participants. Ce signal est le meilleur guide des actions individuelles. Dès lors, sur un marché où les prix sont suffisamment flexibles, où l'accès est libre, le prix est le meilleur estimateur des qualités du bien échangé. En l'occurence sur les marchés financiers, cela signifie que le cours boursier serait le meilleur estimateur de la valeur fondamentale.
« Fundamentally, in a system where the knowledge of the relevant facts is dispersed among many people, prices can act to coordinate the separate actions of different people in the same way as subjective values help the individual to coordinate the parts of his plan. »
(
Hayek, Friedrich A. [1945][1], Use of Konwledge, p. 526).
Remarque :
Les praticiens de la finance se sont intéressés bien avant Hayek au contenu informationnel des prix. Les actuaires notamment ont cherché à comprendre les causes de la fluctuation des cours afin de pouvoir les prévoir, sans nécessairement rechercher d'explications économiques.
Selon Jovanovic [2009][2], le premier écrit en la matière est l'unique ouvrage de Jules Regnault[3], employé d'un agent de change, paru en 1863. Il ambitionne d'expliciter les lois de la nature à l'origine des variations des cours boursiers, en distinguant les fluctuations de court terme et celles de long terme. Les fluctuations de court terme sont supposées suivre une marche aléatoire : les variations constatées ne permettent pas d'augurer des futures variations. La valeur de long terme est supposée être la juste valeur : la valeur fondamentale.
Louis Bachelier[4] en 1900 formalise cette intuition en utilisant le mouvement brownien : les mouvements à court terme des cours suivent une loi normale de moyenne nulle, tandis que sur le long terme, les cours suivent une tendance. Louis Bachelier introduit déjà une dimension informationnelle, le cours du marché étant selon lui le « juste » prix.
Ces travaux avant-gardistes et fondateurs de la finance moderne furent oubliés jusqu'à leur redécouverte tardive dans les années soixante.
Complément :
Toutefois, l'idée que les prix suivraient une marche aléatoire et seraient donc imprévisibles refait surface après la crise de 1929 lors des travaux de la commission Cowles.
Cowles [1933][5] teste empiriquement la performance des fonds mutuels et conclue qu'une sélection au hasard des titres aurait eu des performances similaires. Working [1934][6] propose pour sa part de modéliser la formation des prix comme un bruit blanc. Tous ces travaux réalisés par des praticiens de la finance fondent la théorie de l'efficience en finance.
C'est seulement à partir des années soixante que les universitaires commencent à s'intéresser au monde de la finance. Samuelson [1965][7] démontre que le modèle de martingale permet de concilier l'imprévisibilité des cours avec le fait que les prix révèlent la « vraie » valeur ou valeur fondamentale.
Toutefois, l'article faisant référence est celui de Fama [1965][8] qui propose la définition informationnelle de l'efficience à savoir que le prix du marché reflète instantanément toute l'information disponible sur le marché. Il adopte le modèle de marche aléatoire qui vérifie deux propriétés fondamentales : l'absence d'opportunité d'arbitrage et l'égalisation du prix avec la valeur fondamentale.
La modélisation théorique de l'efficience est usuellement celle de la marche aléatoire. Cette modélisation a trois conséquences :
Le prix fournit la meilleure estimation possible des flux futurs de revenus eu égard à l'information présente.
Le prix futur sera le prix d'aujourd'hui sauf si un choc survient et provoque sa modification. Ce choc consiste en la révélation d'une information qui n'est pas connue aujourd'hui.
Il n'est pas possible de réaliser des profits spéculatifs puisque les prix sont à leur valeur d'équilibre et ne sont pas censés en varier. S'il devait fluctuer, cela serait suite à une information inconnue aujourd'hui.
L'agent fondamentaliste intervient sur le marché financier seulement lors d'un choc informationnel : il achète quand il reçoit une information sur la hausse attendue de la valeur fondamentale et il vend à la réception d'une mauvaise nouvelle. Son intervention permet ainsi de rétablir l'efficience informationnelle.
