Perspectives actuelles de l’analyse financière
Description
Ce dernier
module conclue sur les débats actuels concernant l'analyse financière.
Il ouvre sur des problématiques plus générales, de droit,
de politique et d'économie.
Objectifs
- Déontologie
- Analyse de documents
et de conférences donnés par des Directeurs Financiers
- Impact de Bâle
II sur les PME
Temps
de travail
Ce
dernier module nécessite 2h de travail.
Plan
8.1 La mise en question de la
fonction d’analyste
8.2 L’analyse financière interrogée
8.2.1 Les conflits d’intérêt propres à cette profession
8.2.1.1
Conflits d’intérêt liés à
l’appartenance à une organisation financière
8.2.1.2
Nécessité pour disposer d’informations
intéressantes de nouer des contacts privilégiés
avec les dirigeants des entreprises analysées
8.2.2 Analyse financière et PME
8.3 La régulation du métier d’analyste
8.3.1 L’indépendance
8.3.2 Déontologie
Introduction
L’analyse
financière participe à deux fonctions économiques centrales:
- l’allocation des capitaux entre les besoins des entreprises
et les marchés de capitaux, c’est-à-dire le financement des émissions d’actions
(nouvelle émission, augmentation de capital), le placement d’emprunts, les
fusions et acquisitions;
- l’information des investisseurs à travers des prévisions
de bénéfice et des recommandations d’achat ou de vente de certains actifs,
le plus souvent des actions de sociétés cotées.
Ces
fonctions sont essentielles au bon fonctionnement des marchés
tant d’un point de vue financier qu’économique. Les
abus constatés ces dernières années,
particulièrement aux Etats-Unis, ont amené les
régulateurs et les organismes d'auto-réglementation
(bourses, associations bancaires et associations d’analystes)
à réagir vigoureusement afin de restaurer les conditions
d’un fonctionnement efficient des marchés.
8.1
La mise en question de la fonction d’analyste
La
crise boursière qui a débuté aux Etats-Unis,
à l'automne 2000 et le scandale d’Enron ont mis en
évidence des dysfonctionnements en nombre limité mais
d'une grande gravité dans la gestion de l'information
financière de sociétés figurant parmi les plus
importantes capitalisations des marchés, et par ricochet dans le
mode d'élaboration des recommandations par les analystes des
banques d'investissement. Elle a permis de réaliser l'ampleur et
la difficulté de la question des conflits
d'intérêts et de leur bonne gestion au sein des banques
d'investissement multi capacitaires. En 2002, la loi Sarbanes-Oxley et
Regulation Fair Disclosure de la SEC sont venus
réglementés ces activités.
En
Europe, des problématiques similaires sont apparues. Il est
apparu urgent de réglementer cette profession qui en quelques
décennies est devenue un acteur important des marchés
financiers et de l’orientation de l’épargne. En
France, la loi sur la Sécurité Financière en 2003,
le code de Déontologie de la SFAF, le règlement
général de l’AMF ont cherché à
pallier certains problèmes.
Ce
dernier chapitre sera l’occasion de faire le point les principales critiques
faites contre cette profession et les mesures (en discussion ou déjà
appliquées) envisagées pour réguler ces dysfonctionnements.
8.2
L’analyse financière interrogée
Cette
présentation s’appuie sur le rapport sur le rapport de l’AMF, Pour un nouvel
essor de l'analyse financière indépendante sur le marché français, Groupe de
travail présidé par Jean de Demandolx Dedons, juillet 2005, http://www.amf-france.org/documents/general/6158_1.pdf
8.2.1
Les conflits d’intérêts propres à cette profession
8.2.1.1
Conflits d’intérêt liés à
l’appartenance à une organisation financière
L'analyste
au service d'une banque multi capacitaire peut être en conflit
d'intérêts avec l'activité de banque
d’investissement, et plus généralement avec tous
les départements de sa banque en relation avec les
sociétés cotées. Ce cas se présente
notamment lorsque le département marché primaire de la
même institution monte une opération financière
telle qu’une introduction en bourse ou une augmentation de
capital.
Du fait de la
pression exercée par la clientèle institutionnelle sur
les courtages, les sociétés de bourse peuvent être
conduites à donner à leurs analystes des missions
commerciales élargies par rapport à un modèle
d’organisation séparant les équipes
d’analystes des équipes de vendeurs. Ce mouvement a
été permis par le développement de la technologie,
notamment les bases de données informatisées, qui ont eu
pour effet de réduire le temps unitaire nécessaire
à la réalisation d’une étude fondamentale.
Selon les sociétés de bourse, le rapprochement des
équipes d’analystes et de vendeurs est plus ou moins
accentué, le poids relatif de la dimension commerciale dans le
travail de l’analyste plus ou moins lourd. Les dirigeants des
sociétés de bourse sont naturellement sensibles au volume
des courtages générés grâce au travail des
analystes, relayé par celui des vendeurs. Cette attitude peut
conduire certains à privilégier la préoccupation
de rentabilité aux dépens de la qualité à
long terme de l’analyse. A l’opposé, certains
dirigeants peuvent également estimer que leur principale valeur
ajoutée est aujourd’hui plus dans la qualité des
analyses fondamentales produites.
De plus, les
analystes des sociétés de bourse sont l’objet
périodique, selon un rythme généralement
semestriel, de notations détaillées de la part de leurs
clients institutionnels, portant entre autres sur la qualité des
analyses fournies. Dans l’évaluation globale d’un
analyste par son employeur, la reconnaissance de cet analyste par les
investisseurs est prise en considération. Cette reconnaissance a
une traduction dans le volume des courtages liés aux
transactions sur les sociétés suivies ou dans le nombre
de rencontres organisées par la société de bourse
avec les investisseurs, pour le compte des sociétés
cotées. Ces dernières confient l’organisation de
telles rencontres à une société de bourse, pour
autant qu’elles estiment que l'analyste a bien compris leur
fonctionnement et leurs orientations.
Les conflits d’intérêts, évoqués
ci-dessus, au sein de la banque d’investissement ou l’accentuation des contraintes
commerciales dans le métier de l’analyste d'une société de bourse, proviennent
largement du fait que des activités potentiellement en conflit sont développées
au sein d’une entité commune.
8.2.1.2
Nécessité pour disposer d’informations
intéressantes de nouer des contacts privilégiés
avec les dirigeants des entreprises analysées
L’analyste
lui même, dans ses relations avec les entreprises, est
confronté à des intérêts contradictoires.
L'analyste doit
développer une analyse de qualité, mais il dépend,
pour ce faire, des informations qui lui sont apportées par les
sociétés cotées. De même, dans son
rôle qui consiste à mettre en relation émetteurs et
sociétés de gestion, l’analyste dépend de la
coopération que veulent bien lui apporter lesdites
sociétés cotées.
Le risque est, pour un analyste
n’étant pas en bonne entente avec une société, que
cette dernière répugne à lui apporter son concours, le
privant d’un accès à des informations données à
d’autres analystes concurrents. A l’inverse, il est légitime
pour une société cotée d’être attentive à
ce qui est écrit à son propos, en particulier à l’exactitude
des faits et chiffres qui sont rapportés.
8.2.2
Analyse financière et PME
La
couverture de la cote et des investisseurs par les analystes est
très inégalement assurée. L'analyse
financière est fortement concentrée sur les grandes
capitalisations.
La tendance
générale va vers une diminution du nombre de valeurs
couvertes par les analystes avec une concentration de plus en plus
forte sur les grandes capitalisations.
- En France, 367 sociétés étaient couvertes en 2004 contre 528 en 2001.
- Le même
constat a été effectué sur le marché
américain où à l'heure actuelle, 50% des
sociétés américaines cotées ne seraient
couvertes que par deux analystes financiers, et le tiers d'entre elles
ne seraient pas du tout suivies. Depuis janvier 2002, 691 auraient
ainsi perdu leur couverture par des analystes, représentant 17%
de l'ensemble des sociétés suivies.
La couverture par
les analystes « sell-side » des moyennes et petites
capitalisations se caractérise par une rareté
particulière, eu égard au nombre d’entreprises
susceptibles d’être étudiées. Un
rapprochement des données disponibles avec celles d'Euronext
démontre qu'au 31/12/2003, sur les 153 sociétés
françaises classées dans le segment B d'Eurolist
(capitalisation boursière inférieure à 1 milliard
d'euros) 118 d'entre elles faisaient l'objet d'une couverture par au
moins un analyste et 35 sociétés ne qui comptait 443
sociétés françaises, est le plus mal loti : 271
n'étaient suivies par aucun analyste. L'offre est d'autant plus
difficile à maintenir en ce domaine que la demande de la part
des investisseurs peut être très variable. Pour les
petites ou moyennes capitalisations, dont le marché est
étroit et les titres de faible liquidité, les
sociétés de gestion s’efforcent en effet, elles
-mêmes, de suivre ces sociétés, sans par
conséquent recourir à des analyses largement
diffusées. Les grandes sociétés de gestion et les
investisseurs, ne spécialisent que rarement des analystes
« buy-side » sur les petites ou moyennes capitalisations,
mais développent plutôt un modèle de gérants
-analystes pour lesquels les contacts avec les émetteurs de
petite ou moyenne taille sont essentiels.
Certains bureaux
d’analyse ont tout de même développé leur
recherche sur ce type de sociétés. Ainsi, sur les 545
analystes « sell-side » recensés, 101
déclarent travailler exclusivement ou partiellement sur des
moyennes ou petites capitalisations, soit moins de 20% de
l’ensemble des analystes.
Les PME-PMI, privées
de l’attention des analystes financiers, ne sont pas en mesure d’attirer
les investisseurs institutionnels. Il importe donc de remédier à
ce dysfonctionnement afin d’assurer ces canaux de financement qui drainent
des montants considérables.
8.3 La
régulation du métier d’analyste
8.3.1 L’indépendance
Les
recommandations visent à assurer l’indépendance
réelle des analystes, aussi bien vis-à-vis de leur propre
organisation, avec la constitution d’une réelle «
muraille de Chine » entre les différents services, que des
compagnies analysées.
Une façon
d’obliger l’analyste à émettre des conseils
de qualité, non biaisés, serait d’adosser sa
rémunération à la justesse des recommandations
fournies.
8.3.2 Déontologie
La
SFAF a établi un certain nombre de règles auxquelles
l’analyste s’engage afin de garantir une totale
impartialité de ses conseils.
Mais, la question de
la faible représentation des petites capitalisations
analysées n’a pas pour l’instant fait l’objet
de recommandation particulière.
Conclusion
Le métier d'analyste
financier a considérablement évolué, à la suite de
la Bulle Internet et des différents scandales qui ont ébranlé
le monde économique (affaires Enron, Parmalat, Wordlcom,....).
Aujourd'hui, on assiste encore à une évolution avec la prise en
compte de critères non financiers dans l'évaluation. Le développement
durable, l'engagement citoyen, la responsabilité sociale des entreprises
font l'objet de notation et influencent les jugements émis des analystes.
A retenir
- distinction
analyste buy side / sell side
- l'évolution
de l'analyse technique vers une estimation plus diversifiée de ses
engagements.