Les méthodes d’évaluation fondées sur le passé

Descriptif :

Après avoir analyser et commenter les informations fournies et construites à partir du bilan et du compte de résultat, il convient de s'attacher à mesurer l'entreprise. Cette étape de valorisation complètera l'analyse qualitative.

Objectifs :

Objectifs pédagogiques du chapitre :

Mots-clés :

Patrimoine - valeur liquidative - actif net - PER

Temps de travail :
Ce sixième module demande 8h de travail.

Plan

Introduction

6. 1 La méthode de l'Actif Net Corrigé
6.1.1 La valeur patrimoniale de l’entreprise
6.1.2 Valeur de liquidation

6.2 Méthodes d'évaluation en utilisant des multiples
6.2.1 Méthodes multiples d'évaluation de ventes
6.2.2 Évaluation multiple d'affaires de bénéfice
6.2.3 Price Earning Action

Conclusion
A retenir
Exercice

Introduction

Quelle est la valeur d’une entreprise ? Cette question est cruciale lors d’opérations stratégique de croissance externe (fusions-acquisition, cession, prise de participation), de liquidation ou d’entrée en bourse. Les chapitres qui précèdent ont proposé des diagnostics spécialisés (santé financière, analyse fonctionnelle,…). Tous ces éléments interviennent dans l’évaluation : il s’agit en effet de donner une mesure globale de la société. Cette mesure n’est pas unique, elle dépend de la méthode retenue. En règle générale, les analystes se fondent sur différentes mesures pour donner une évaluation d’une société. La finalité de l’évaluation oriente aussi le choix de la méthode. Ainsi, en cas de liquidation, l’approche patrimoniale sera privilégiée ; a contrario, en cas de croissance externe, l’optique sera prospective.

Important
Une bonne analyse nécessite de prendre connaissance non seulement des documents comptables, mais aussi de l’histoire de l’entreprise, de la nature des métiers et des secteurs d’activité, du contexte économique et des prévisions globales nationales et mondiales (surtout si l’entreprise exporte).

6. 1 La méthode de l'Actif Net Corrigé

Cette première approche consiste à évaluer les différents actifs et engagements de l’entreprise et à en faire la somme algébrique. C’est donc le bilan qui est mobilisé. La mesure consiste à soustraire les dettes aux actifs.
Plusieurs méthodes d'évaluation de société sont basées sur les informations comptables d'une société. En utilisant la valeur comptable comme point de départ, ceci fournira aux propriétaires une approche relativement facile à l'issue d'évaluation. Cependant, puisque le bilan d'une compagnie reflète la situation de la société à un moment spécifique basé sur des données historiques, cette mesure sera souvent imprécise. Néanmoins, en raison de la facilité de ces méthodes, elles sont souvent appliquées dans la pratique. En outre, bien qu'elles fournissent une évaluation grossière, elle peut donner aux propriétaires et aux directeurs de la société une première idée intéressante au sujet de la valeur de la compagnie.

6.1.1 La valeur patrimoniale de l’entreprise

Cette méthode consiste à évaluer la valeur patrimoniale d'une entreprise. La valeur de l’entreprise est la somme de ses éléments d’actifs inscrits au bilan, diminuée de ses passifs. Les valeurs de chacun des éléments sont des valeurs réelles corrigées et non les valeurs comptables historiques. Le principe retenu consiste donc à évaluer séparément chaque élément et à en faire la somme algébrique.

Il existe en fait plusieurs estimations patrimoniales selon l’optique suivie : fermeture de l’entreprise ou poursuite de l’exploitation.
La valeur liquidative ou valeur de marché retient le prix de cession en faisant référence à la vente élément par élément sur un marché. Il s’agit d’une évaluation « à la casse ».
En cas de poursuite de l’exploitation, les éléments sont évalués eu égard à leur utilité (valeur d’usage), qui peut être interdépendante des autres éléments. Il s’avère donc nécessaire de procéder à certaines réévaluations des postes figurant au bilan.

Les postes du bilan sont retraités et on obtient ainsi un actif net corrigé.
Sur base du bilan comptable le plus récent de l'entreprise, il convient de reprendre tous les postes de l'Actif et du Passif, de les analyser et d'apporter les corrections nécessaires afin d'avoir une image la plus fiable possible de la réalité économique du bilan. La différence entre l'Actif corrigé et le Passif corrigé correspondra à l'Actif Net Corrigé.

Quelques sont corrections à apporter à l'Actif du Bilan ?
- Les frais d'établissement et les immobilisations incorporelles sont souvent à défalquer de l'Actif net, s'ils sont sans consistance réelle.
- Les immobilisations corporelles doivent être réévaluées à leur valeur de marché et non comptable.
- La valorisation des stocks dépend, entre autres, des règles d'évaluation, des méthodes de gestion interne, de la situation technologique et économique des produits. Dans bien des cas, les stocks peuvent être soit sous-évalués soit sur-évalués.
- Les créances commerciales feront l'objet d'un examen attentif. Elles seront nettoyées ou diminuées par les impayés, compte tenu des délais de paiement accordés, des retards de paiement, des créances douteuses et des créances définitivement perdues.
- Les avoirs hors bilan. Exceptionnellement, certains points forts d'une entreprise pourraient être valorisés, comme la disposition d'un réseau propre de distribution, l'acquisition d'un véritable know-how interne, etc...
- Le "Goodwill" est défini comme étant un produit immatériel provenant de la compétence, de la culture propre, de la réputation, du fond de clientèle d'une entreprise. Il s'ajoute à l'actif net corrigé pour déterminer la valeur de l'entreprise et se calcule sur base du résultat obtenu de la différence entre les bénéfices futurs attendus de l'entreprise et les bénéfices qui devraient normalement être réalisés (soit calculé sur base du taux normal d'intérêt du marché, soit calculé par rapport à la rentabilité d'une entreprise de même type). Le montant obtenu est capitalisé sur base d'un taux d'évaluation se composant du taux d'intérêt du marché, d'une prime de risque de l'investisseur et d'une prime de non-liquidité. Le "Goodwill" se calcule sur plusieurs années (maximum 5 ans) en chiffres actualisés.
Quelles sont les corrections à apporter au Passif du Bilan ?
- Les résultats de l'entreprise seront revisités en fonction des avantages "cachés" retirés et des coûts estimés non en relation avec l'activité, de la hauteur des rémunérations retirées par le chef d'entreprise et des associés.
- L'analyse des provisions pour risques et charge doit être faite méticuleusement. Les montants seront objectivés et, si nécessaire, réajustés à la baisse ou à la hausse.
- Certains engagements de l'entreprise peuvent n'avoir pas été repris, alors qu'ils constituent des dettes certaines dans le temps.
- Les dettes hors bilan (Dettes futures prévisibles de l'entreprise dues par exemple à un changement de législation).

Chaque poste de l'Actif et du Passif du Bilan (hors capitaux propres) sera corrigé par les plus-values et les moins-values estimées. La différence entre l'Actif corrigé et le Passif corrigé correspondra à l'Actif Net Corrigé.

Saviez-vous ?
Avec l’adoption des normes IAS-IFRS, il n’est plus nécessaire de procéder aux corrections de l’actif corrigé : les comptes publiés tiennent déjà compte de ces éléments.

6.1.2 Valeur de liquidation

Pour avoir une idée au sujet de la valeur minimale de la société, l'approche de valeur de liquidation peut être employée. Ceci signifie que pour chaque bien une évaluation est faite, quelle serait sa valeur en cas de liquidation obligatoire. Si cette situation se produisait, il est probable que la valeur des capitaux soit beaucoup inférieure à sa valeur marchande courante ou même inférieure à sa valeur comptable. C'est certainement le cas pour l’immobilisation fixe qui donne moins de liquide par nature. Si des capitaux tels que des bâtiments ou les machines devaient être transformés en argent comptant immédiatement, ils devraient être vendus avec un escompte par rapport à leur valeur marchande. La vente des capitaux pourrait être bien plus difficile si la détresse financière est un phénomène de secteur et tous les acheteurs potentiels dans le secteur souffrent des contraintes financières. Une fois la valeur des capitaux en cas de liquidation est connue, les réclamations des créanciers peuvent être soustraites pour avoir une évaluation de ce qui sera laissé pour les actionnaires. Cette évaluation a pu être interprétée comme limite inférieure sur la valeur de la société et des capitaux propres.

6.2 Méthodes d'évaluation en utilisant des multiples

Les méthodes précédentes d'évaluation ont été basées sur les informations comptables de la société qui est l'information historique. Un acheteur sera plus intéressé à l'avenir cependant afin de pouvoir savoir combien il coûte disposé à payer maintenant une part ou une société. Une méthode souvent utilisée est l'évaluation basée sur des multiples. Elle suppose que les sociétés dans la même industrie devraient avoir des multiples comparables. Les multiples les plus utilisés sont ceux basés sur des ventes, des profits et des cours boursiers. Ces méthodes sont faciles à appliquer et à donner à l'acheteur intéressé une première idée approximative au sujet de la valeur ferme. C'est toujours une approche intéressante parce qu'elle est basée sur les évaluations courantes des sociétés semblables dans l'industrie.

6.2.1 Méthodes multiples d'évaluation de ventes

Une manière populaire d'estimer la valeur de la société est l'utilisation des ventes multiples. Le seul besoin de l'information est dans ce cas-ci les ventes de la compagnie à évaluer et d'un multiplicateur d'industrie. Ce multiplicateur d'industrie est basé sur les évaluations des compagnies semblables dans l'industrie et peut s'étendre de 0.25 à 1 ou plus haut. La valeur estimée de la société est alors calculée comme vente de la firme des temps fermes le multiplicateur d'industrie. La valeur obtenue de cette façon est souvent utilisée comme repère.

6.2.2 Évaluation multiple d'affaires de bénéfice

Une méthode semblable, l'évaluation multiple d'affaires de bénéfice, emploie les bénéfices avant impôts pour estimer la valeur. Encore le bénéfice de la société sera multiplié avec le multiplicateur d'industrie. Ce multiplicateur se trouvera souvent entre 1 et 5. Comme mentionné avant, cette méthode est facile à employer et comprendre et fournira un repère. Cependant, quand la compagnie rapporte des pertes, cette méthode ne peut pas être employée. Dans ces cas, elle peut être sensible pour employer un multiplicateur basé sur la marge brute d'autofinancement opérationnel. Dans la plupart des cas en Europe, le multiplicateur sera en moyenne autour de 10.

6.2.3 Price Earning Action

Un rapport très populaire utilisé dans l'évaluation est le rapport de cours/bénéfice (P/E). On le calcule comme le rapport du cours d'actions courant de la compagnie sur le marché boursier au bénéfice par action de la compagnie.


PER (Price Earning Ratio) = cours de l’action / bénéfice net par action
Important ! Le PER varie dans le temps et par secteur




Le PER est très utilisé par les analystes, lors de l’évaluation d’une entreprise souhaitant entrer en Bourse et pour détecter les titres sur ou sous cotés. Son usage est très simple, comme vous pourrez le constater dans l’exercice suivant :

A vous
Exemple 1 : PER Telecom en 2006 : 23,2
PER de Tiscali : 32,5

Que pensez vous de Tiscali ?
Solution

Exemple 2 : Iliad souhaite entrer en bourse, son bénéfice par action en 2005 = 2,64 € Quel doit être son cours ?
Solution


Important !

Les limites du PER :

Conclusion

Quand un directeur ou un propriétaire veut savoir ce que vaut sa compagnie, il a beaucoup de méthodes à sa disposition. Les plus faciles sont celles basées sur les informations comptables courantes de la société ou celles qui emploient des multiples. En même temps cependant, ces méthodes sont également les moins précises qui fournissent simplement un repère pour la valeur de la société. Une meilleure évaluation peut être obtenue par l'utilisation des dividendes prévus, des marges brutes d'autofinancement libres ou d'EVA. Une fois appliquée correctement, chacune de ces trois méthodes devrait mener au même résultat d'évaluation. Quoi qu'il en soit, l'exactitude du résultat dépendra des capacités de prévisions de la personne évaluant la société. Dans la plupart des cas, un directeur ou un propriétaire aura l'information plus précise par rapport à un étranger qui doit compter sur l'information publiquement disponible. Toujours, une analyse de sensibilité est justifiée et la gamme des valeurs fermes possibles qui résultent d'elle, peut être employée comme outil dans la prise de décision de gestion.

A retenir

QCM

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